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方正证券为投资正名覆盖

2022-05-02 03:22:38

方正证券：为投资正名类别：机构：研究员：

[摘要]

查询到价格后主要观点：

中国经济消费率低而储蓄率高，高储蓄和高投资支撑了经济的高增长，同时却也常遭诟病。有观点认为，经过几十年的高投资，中国的资本积累已充足；还有观点认为，中国投资效率低，资本积累已进入无效区间。

我们发现，中国人均资本存量仍较低，资本收益率仍较高，资金对投资制约有限，债务风险可控，在老龄化和城镇化加速的背景下，投资继续保持较高水平的必要性大，我们或需为投资正名。

投资是否足够？投资率高，但人均存量低。现价PPP汇率下的人均资本存量与巴西、泰国和南非相当，仅是俄罗斯的1/2，台湾的1/3，韩国的1/4，美国和日本的1/5。资本产出比相对较高，但仍处合理区间。现价PPP汇率下的资本产出比达4.4，与日本和韩国相当，高于美国和台湾。

投资是否有效？资本收益率较高，投资依然有效。通过三种方法对资本收益率的综合考察，我们发现资本积累总体依然是有效的：资本边际收益率仍大于经济增速，资本净收益多数时间为正，主要工业行业的资本收益率也在较高水平。分行业的资本收益率显示国有企业投资效率低下，私营企业投资效率较高，外资企业投资效率处于平均水平。

继续投资的若干理由。除人均资本存量低而投资有效外，人口老龄化和消费增长是投资需要保持较高的重要理由。消费的基础是产出，而产出的一个重要基础是物质资本。横截面数据显示，每增加1000美元的人均消费大约需要增加10000美元的人均资本存量。此外，中国人口结构正加速老龄化，这既导致人口红利的消失，又使储蓄面临长期下行压力。

投资增长空间有多大？国际经验表明，更高的城镇化率对应更大的资本存量，快速城镇化后资本积累进入加速时期。中国正处在城镇化加速时期，投资仍有很大的增长空间。我们根据不同的经济增长情景对固定投资增速进行预测，保守估计年实际固定投资年均增速能达到8%左右，对应固定资产投资完成额的增速达15%。

资金和债务制约几何？居民提供廉价资金，债务制约有限。从供给的角度看，资金不是问题，因为高储蓄的居民部门长期为企业部门提供稳定的廉价资金。从需求的角度看，焦点在投资主体的债务状况。总体来看，政府的债务水平相对发达经济体仍较低，非金融企业债务水平相对较高但仍在合理区间，国企长期高负债运行是因为能从银行获得相对便宜的资金，债务对投资制约有限。

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