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方正证券流动性偏紧债市防御为上覆盖

2022-05-15 03:10:11

民警地铁站外持枪保卫。本版摄影京华时报潘之望摄方正证券：流动性偏紧债市防御为上 201 - 类别：机构：研究员：

[摘要]

内容摘要：

经销商的库存波动将会对下半年的经济造成一定的扰动，去年年底经销商的补库存放大了下游需求对经济的拉动作用，而今年缓慢的去库存也同样压低了经济的表现。但目前中游行业的社会库存去化率提升较快、厂商库存也已经出现下降，预计经销商库存对经济表现的调节作用基本消失，加上去年三季度的低基数效应，三季度中游产量同比的上升将推动GDP同比增速达到7.8%。而流动性扰动的滞后效应以及去年四季度基数原因，四季度GDP有望回落至7.5%。

随着下半年猪周期的启动，并考虑到气温因素对蔬菜价格的扰动，预计三季度CPI2.6%、四季度 . %。全球经济的弱复苏格局、美元的走强和我国的产出缺口将抑制工业品价格走势，预计PPI同比三季度-1. %、四季度-0.4%。

下半年流动性中性偏紧。支撑上半年资金面宽松的条件已然不存在，作为影响银行间市场资金面的重要组成部分，外汇占款将受到QE退出预期，外管局监管及人民币升值预期下行的多因素影响，在下半年将无法保持大幅流入的态势。若央行仅想保持充足超储水平，在下半年的公开市场进行大幅投放的可能性也不大，下半年流行性相比上半年将明显收紧。

短期内，利率债短端品种收益率仍具高位，倒挂形态仍存在，收益率仍有下降的可能，但回购利率保持在较高位置也抑制了短端收益率的下行空间，短端降幅还是取决于回购利率，我们预计短期资金面还有进一步缓解的余地。从长期配置的角度来看，由于下半年流动性偏紧，但基于经济弱势复苏的支撑，中长端上行空间有限，下半年配置债券以票息收入为主，基于估值优势，建议配置 -5年期国开债。

目前5年期及以上期限大部分品种的信用债收益率和利差水平处于历史中位数以下的位置，而年期及以下期限品种收益率则处60%-70%百分位数水平，信用债中长端品种不具备估值优势。期限利差部分，AAA级信用债7- 和5- 年期期限利差处于历史低位，中低等级信用债的7- 和5- 年期期限利差也低于历史中位数。信用利差方面，我们认为下半年基本面因素和资金面状况对信用利差的影响都偏负面，利差存在上行风险。投资策略上我们认为下半年信用债应以防御为主，建议配置年期中高等级信用债。

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